Kiekybinis sugriežtinimas netrukus padidės. Ką tai reiškia rinkoms.

Dabar, siaučiant infliacijai, FED sumažina šį likvidumą per procesą, žinomą kaip kiekybinis sugriežtinimas arba QT. Birželio mėn. centrinis bankas pradėjo mažinti savo portfelį, leisdamas iki 30 mlrd. USD iždo ir 17.5 mlrd. USD hipoteka užtikrintų vertybinių popierių arba MBS, arba iki termino pabaigos nereinvestuojant įplaukų. Kiekis šį mėnesį padvigubės ir faktiškai įsigalios rugsėjo 15 d., nes iždo obligacijos išperkamos mėnesio viduryje ir pabaigoje.

QT yra tiek ambicingas, kiek jo poveikis neaiškus. Visiškai veikiant, balanso griežtinimo tempas bus daug agresyvesnis nei anksčiau, o palūkanų normos sparčiai kyla. Kas gali nutikti? Potencialiai daug, siūlo Josephas Wangas, buvęs Fed atviros rinkos prekybininkas ir Fed Guy tinklaraščio autorius. Centrinė bankininkystė 101. Wangas paaiškina, kas yra pavojuje redaguotame pokalbyje.

Barron-aisiais: Kaip klostysis kiekybinis griežtinimas ir kaip pagreitintas išpirkimas paveiks rinką?

Josephas Wangas: Kai ekonomikai nesisekė, QE darė spaudimą mažinti palūkanų normas ir padidino finansų sistemos likvidumą. Dabar FED nori sugriežtinti finansines sąlygas. QT padidina investuotojams prieinamą iždo sumą, tuo pačiu sumažindama jų grynųjų pinigų atsargas. Mechaniškai JAV iždas išleidžia naują skolą investuotojui ir panaudoja emisijos pajamas Fed turimiems iždams grąžinti. Fed gauna tuos grynuosius pinigus, o tada tiesiog juos atšaukia – priešingai nei atsitiko per QE, kai Fed iš oro sukūrė grynųjų pinigų.

Kai didinate obligacijų pasiūlą į rinką, kuri nėra labai likvidi, ir kai ribinis pirkėjas keičiasi Fed atsitraukus, sulauksite nepastovumo. Rinkos nenustatė kainos, ką tai reiškia. Tikėtina, kad sulauksime didesnio fiksuotų pajamų pajamingumo. Didesnis pajamingumas turi įtakos akcijoms keliais būdais. Yra portfelio perbalansavimo poveikis, kai nuostoliai, susiję su portfelio obligacijomis, paskatintų investuotoją parduoti kai kurias akcijas, kad būtų subalansuotas. QT taip pat panaikina QE rizikos poveikį, kuris atsirado, kai daugelis investuotojų, ieškančių pajamingumo, perėjo į rizikingesnį turtą arba ilgesnės trukmės iždo obligacijas.

Tai vyksta tuo metu, kai iždo emisija yra didelė. Kodėl tai svarbu?

Rinkos kainodarą lemia pasiūla ir paklausa, o ateinančiais metais bus didžiulė iždo pasiūla iš dviejų šaltinių. Pirma, yra biudžeto deficitas, kurį valdo JAV vyriausybė. Nors deficitas šiemet, palyginti su praėjusiais, šiek tiek sumažės, Kongreso biudžeto biuras teigia, kad artimiausioje ateityje Iždo emisijos trajektorija iš esmės yra trilijonas dolerių per metus. Antrasis papildomo tiekimo šaltinis yra QT. Kartu tai padidins iždo pasiūlą iki istoriškai aukšto lygio – maždaug 1.5 trilijono USD šiais ir kitais metais. Prieš „Covid“ grynoji pasiūla buvo apie 500 mlrd.

Kalbant apie paklausą, ribinis pirkėjas keičiasi, nes Fed atsitraukia iš iždo ir hipotekos rinkų. Rizikos draudimo fondų nėra. Fed nėra. O bankų ten nėra. Mums nereikės pereiti kainų nustatymo etapo. Turėkite omenyje kontekstą: iždo rinkos likvidumas šiuo metu yra silpnas. Yra tam tikras pažeidžiamumas ir greičiausiai jis bus įtemptas, kai QT didėja.

Kalbant apie ribinį pirkėją, kas užpildys tuštumą, kai Fed atsitrauks? Ar šios rinkos gali veikti be Fed?

Nesu tikras, kas bus naujasis pirkėjas, todėl manau, kad palūkanų normos gali labai svyruoti. Tačiau nauji pirkėjai gali būti pagaminti pagal politiką. Vienas iš būdų yra iždo išpirkimo programa, kai iždas tampa dideliu iždo pirkėju. Iždo departamentas neseniai iškėlė šią idėją. Kitas būdas, kaip būtų galima paskatinti bankus pirkti naujus, yra reguliavimo pakeitimai, kai reguliuotojai mažina bankų kapitalo reikalavimus, taip skatinant juos pirkti daugiau valstybės skolos.

Tačiau esmė ta, kad jei emisija išauga trilijonu dolerių per metus, sunku pasakyti, kad kada nors bus pakankamai ribinių pirkėjų. Esame uždaryti pasaulyje, kuriame visada bus QE, nes Fed galiausiai vėl turės tapti pirkėju. Iždo emisijos augimas yra spartesnis, nei rinka gali susitvarkyti pati.

Apsvarstykite, kad per pastaruosius 20 metų neapmokėtų iždų suma išaugo daugiau nei trigubai, tačiau vidutinė dienos apimtis grynųjų pinigų rinkoje augo daug lėčiau. Tai iš prigimties yra nestabili. Tai tarsi stadionas, kuris vis didėja, o išėjimų skaičius išlieka toks pat. Kai daug žmonių turi išeiti, kaip atsitiko 2020 m. kovo mėn., rinka turi problemų.

Fed pareigūnai sako, kad jie nelabai žino, kaip seksis QT. Kodėl taip?

QT veikimo būdas priklausys nuo judančių dalių, o daugumos jų FED nekontroliuoja. Pirma, yra netikrumas dėl to, ką išduoda iždas. Ji galėtų išleisti daug ilgesnės trukmės iždo obligacijų, kurias rinkai bus sunkiau suvirškinti, arba trumpesnės trukmės iždo vekselius, kuriuos rinka gali lengviau suvirškinti. Priklausomai nuo to, ką daro iždas, rinkai gali tekti suvirškinti daug daugiau laiko, o tai būtų trukdo iždo rinkai kur likvidumas jau menkas.

Fed taip pat nekontroliuoja, kur atsiranda likvidumas. Kai Iždas išleidžia naujus vertybinius popierius, juos gali įsigyti grynųjų pinigų investuotojai, pavyzdžiui, bankai, arba svertiniai investuotojai, pavyzdžiui, rizikos draudimo fondai. Kai juos perka svertiniai investuotojai, pinigai, skirti jiems finansuoti, greičiausiai gaunami iš Fed atvirkštinio atpirkimo sandorio arba RRP – vienos nakties skolinimo programos, kurią galite įsivaizduoti kaip perteklinį finansų sistemos likvidumą.

Jei naujai išleistus iždo vertybinius popierius perka svertiniai investuotojai, išeikvojamas likvidumas, kurio finansų sistemai iš tikrųjų nereikia, todėl poveikis yra neutralus. Tačiau jei naujai išleistus vertybinius popierius perka investuotojai grynaisiais pinigais, kažkas paima pinigus iš banko ir naudoja juos iždo įsigijimui, kad grąžintų Fed. Tokiu atveju bankų sektorius praranda likvidumą, o tai gali būti sutrikdyta, nes gali būti, kad kažkas kažkur yra priklausomas nuo to likvidumo. Taip atsitiko 2019 m. rugsėjį, kai užgrobė atpirkimo sandorių rinka ir FED turėjo pridėti daugiau atsargų.

Atrodo, nerimaujate, kad vėl kažkas nesuges. Kodėl?

Fed negali žinoti, kaip likvidumas bus nusausintas iš finansų sistemos. Tačiau galime pažvelgti į tai, kas perka šiandien, ir beveik viskas perkama iš bankų sistemos, o ne iš tokių partijų kaip rizikos draudimo fondai. RRP nuo metų pradžios buvo pastovus – maždaug 2 trilijonai USD. Taigi atrodo, kad QT ištrauks likvidumą iš bankų sektoriaus, o ne RRP.

Tai yra priešinga tam, ko nori Fed. Pareigūnai manė, kad jie gali agresyviai paspartinti QT tempą, nes mato, kad RRP yra daug likvidumo. Jie gali nesuprasti, kad likvidumo išeikvojimas jiems nepriklauso. Ir šiuo metu, kaip minėta, jis išeina iš bankų sistemos.

Fed pirmininkas Jerome'as Powellas liepą sakė, kad QT truks nuo dvejų iki 2 metų. Tai rodo, kad FED balansas sumažės maždaug 2.5 trilijono USD. Ar tai realistiška prielaida?

Fed mano, kad QT riboja tai, kiek likvidumo bankams reikia gerai veikti. Jie mano, kad balansas gali sumažėti maždaug 2.5 trilijono USD, ir tai būtų gerai. Tačiau atminkite, kad Fed nelabai kontroliuoja, kaip išleidžiamas likvidumas. Atrodo, kad jie nori, kad bankų sektorius turėtų daugiau nei 2 trilijonus USD atsargų. Šiuo metu bankų sektorius turi apie 3 trilijonus dolerių. Vienintelis būdas QT gali tęstis taip, kaip šiuo metu prognozuojama, yra užtikrinti, kad likvidumas būtų tolygiau pašalintas iš finansų sistemos, o tai reiškia, kad daugiau likvidumo ištekėtų iš RPP, palyginti su bankų sektoriumi. Jei Fed neras būdo pasiekti tą pusiausvyrą, gali tekti sustoti anksti. Tačiau yra būdų, kaip jie gali tai padaryti.

Kas jie tokie?

Yra du pagrindiniai problemos, kai iš bankų sektoriaus nuteka per daug likvidumo, o daug lieka RRP, problemos sprendimai. Pirma, Fed gali padaryti tai, ką padarė 2019 m. rudenį, ir pradėti pirkti daug iždo vekselių. Fed požiūriu pirkimo sąskaitų įsigijimas nėra tas pats, kas QE. Jie iš esmės keičia trumpalaikį turtą į rezervus, kurie taip pat yra trumpalaikiai turtai, tyčia įtraukdami rezervus į sistemą nepaveikdami palūkanų normų.

Antra, ir labiau tikėtina, kad Fed galėtų dirbti su iždu. Jei iždas atlieka supirkimus išleisdamas trumpesnės galiojimo vekselius ir panaudos gautas pajamas ilgesnio termino kuponams pirkti, tai perkeltų likvidumą iš RRP ir į bankų sistemą, nes iždo vekselius pirktų pinigų rinkos fondai su turimais pinigais. RRP. Tada kuponų pardavėjai iždui lėšas įneštų į komercinį banką. Pinigų perkėlimas iš RRP į bankų sistemą leistų Fed tęsti QT nesijaudinant, kad bankų sistemos likvidumas per daug sumažės.

Ar Fed baigs parduoti hipoteka garantuoti vertybiniai popieriai?

Jos planas yra per mėnesį agentūrų hipotekos paskolos sumos ne daugiau kaip 35 mlrd. Skirtingai nuo iždo, kurių pagrindinė suma sumokama termino dieną, hipotekos paskolos gali būti apmokėtos iš anksto. Pavyzdžiui, jei būstą turintis asmuo refinansuoja, jis ima naują paskolą, kad grąžintų seną paskolą. Parduodami namą, jie gali panaudoti pajamas hipotekai grąžinti. Visa tai sulėtėja, nes kyla hipotekos palūkanų normos.

MBS pardavimas yra dar viena priemonė, kurią Fed turi sugriežtinti finansinėms sąlygoms, tačiau neatrodo, kad jie nori to naudoti. Per pastaruosius kelis mėnesius būsto rinka labai sušvelnėjo. Įsivaizduočiau, kad prieš toliau griežtindami finansines būsto sąlygas, jie nori pamatyti, kaip tai vyksta.

Ačiū, Joseph.

Rašykite Lisa Beilfuss [apsaugotas el. paštu]