Keistas nakvynės REIT atvejis

„Marriott“ yra vienas garsiausių viešbučių prekių ženklų pasaulyje. Didelė dalis „Marriott“ viešbučių priklauso „Host Inc.“, apgyvendinimo įstaigai REIT, kurios pajamos siekia apie 3 mlrd. USD, tačiau faktiškai nemoka mokesčių, dirba tik 163 darbuotojai, neįprastai mažas generalinio direktoriaus ir vidutinės darbo užmokesčio santykis, o pakeitimas yra patikimas. direktorių taryba. Stebėtina, kad jų knygos atrodo taip, tarsi „Host“ priklausytų ir aktyviai valdytų jų viešbučius.

My ankstesnis gabalas Dėl mažų raumenų įmonių, tokių kaip Marriott, kurios, atrodo, palieka didelę darbo jėgos dalį nebalansinėse (OBS) įmonėse, sulaukė nemažai užklausų ir prašymų atlikti išsamesnę šios problemos analizę. „Marriott“ yra susijusi su didžiausiu nekilnojamojo turto investiciniu fondu (REIT) šalyje Host Hotels and Resorts Inc. Apgyvendinimo REIT yra keisti raumeningi gyvūnai ir kenčia nuo kelių ataskaitų teikimo ir valdymo trūkumų, kaip aprašyta toliau. Ankstesniame savo straipsnyje, kai apžvelgiau Marriott praktiką, norėjau aprašyti keistą REIT apgyvendinimo atvejį, bet pritrūko vietos ir laiko. Prieš pereidami prie to, pabandykime suprasti, kas yra nakvynės REIT ir kaip organizuojamas Host, didžiausias.

Kas yra nakvynės REIT?

Prieš peržiūrėdamas „Marriott“, iš pradžių supratau, kad REIT yra pasyvios investuojančios transporto priemonės, kurios gauna neapmokestinamas pajamas, kurios perduodamos ir apmokestinamos investicijų gavėjų rankose. Vidaus pajamų tarnybos taisyklės reikalauja, kad REIT galėtų išlaikyti neapmokestinamų subjektų statusą, jiems draudžiama eksploatuoti ir valdyti viešbučius. Taigi, kaip Host Inc, didžiausia viešai prekiaujama REIT, tai apeina? Sukūrę dukterinę įmonę, žinomą kaip „Host Limited Partners“ (LP).

Pagal toliau esančiame paveikslėlyje pavaizduotą organizacinę struktūrą 2021 10-K, „Host Inc“ yra registruota kaip viešai prekiaujama REIT, o vienintelis pagrindinis jos turtas yra „Host Limited Partners“ (LP), kuriuo viešai neprekiaujama, nuosavybės dalis. Taigi „Host Inc.“ pati nevykdo jokio apgyvendinimo verslo. „Host LP“ priklauso viešbučio nuosavybė ir kelios nekonsoliduotos bendros įmonės. Beveik 99% LP akcijų priklauso viešai parduodamai REIT.

REIT negali uždirbti daugiau nei mažą procentą savo pajamų iš netinkamos veiklos, pvz., valdymo mokesčių. Siekdama apeiti šį apribojimą, „Host Inc.“ išnuomoja keletą viešbučių nuosavybės apmokestinamoms REIT dukterinėms įmonėms (žinomoms kaip TRS), kaip parodyta paveikslėlyje toliau. Kadangi IRS taisyklės neleidžia „Host Inc.“ eksploatuoti ir valdyti viešbučių, TRS subjektai sudarė sutartis su trečiųjų šalių viešbučių vadovais, tokiais kaip „Marriott“ ir „Hilton“, kad vykdytų kasdienę viešbučių veiklą. Ironiška, kaip jau rašiau anksčiau, Marriott pati valdydama viešbučių ekosistemą labai priklauso nuo OBS darbo jėgos.

Apmokestinamasis REIT gauna pelną iš viešbučio veiklos. Priegloba patvirtina biudžetus, kuriuos šie trečiųjų šalių vadovai gali išleisti valdydami viešbučius.

Stebėtina, kad „Host“ knygos atrodo daugiau ar mažiau taip, kaip būtų, jei „Host Inc.“ priklausytų ir valdytų savo viešbučius, kaip ir bet kuri kita standartinė įmonė. Kodėl? Kadangi GAAP (bendrai priimtini apskaitos principai) veikia gerai, jei įmonei priklauso 50 % ar daugiau kito ūkio subjekto, nes reikia konsoliduoti dukterinių įmonių buhalterines knygas arba pramušamos teisinės uždangos, saugančios nebalansinę apsaugą. Ši patobulinta finansinės atskaitomybės praktika buvo įdiegta po Enron žlugimo.

31 m. gruodžio 2021 d. „Host Inc.“ pranešė apie 10.5 mlrd. USD nuosavybės teise priklausančio ir nuomojamo turto ir 800 mln. USD grynųjų pinigų savo balanse. Šis turtas finansuojamas iš 5.3 milijardo dolerių skolos, o likusi dalis – nuosavu kapitalu. „Host Inc.“ praneša apie 2.8 mlrd. USD pajamas, iš kurių 1.8 mlrd. USD iš kambario nuomos ir 674 mln. USD iš maisto, o likusią dalį sudaro kiti šaltiniai. Šios pajamos atrodo gana panašios į įprastos viešbučio veiklos pajamas.

Kodėl reikia pinti tokį sudėtingą tinklą?

Turite pagrįstai susimąstyti, kodėl reikia pinti tokį sudėtingą tinklą. Įtariu, kad ši sudėtinga teisinė inžinerija turi šiuos privalumus:

Mokesčių taupymas

Kaip aiškiai nurodyta rizikos veiksniuose, pateiktuose 26-K 10 puslapyje, jei Host Inc. ir Host LP neatitiks REIT, abu subjektai turės mokėti federalinius ir valstijos pajamų mokesčius nuo savo pajamų. REIT neapmokestinami jų akcininkams paskirstyti dividendai, kurie turi sudaryti ne mažiau kaip 90% jų apmokestinamųjų pajamų.

2021 ir 2020 metai nėra reprezentatyvūs viešbučių pramonės ekonomikai dėl Covid. Todėl grįžau į 2019 m., kad įvertinčiau, kaip pelningumas atrodė įprastais laikais. 2019 m. „Host Inc.“ pranešė apie 3.4 mlrd. USD pajamų, 800 mln. USD veiklos pelno ir 932 mln. USD grynųjų pajamų. Žinoma, šie skaičiai yra beveik identiški Host LP skaičiams, kurių balansai ir pelno ataskaitos taip pat atskleidžiami.

Taikant atitinkamą federalinį mokesčių tarifą, Host's 7 2021-K 10 išnašoje teigiama, kad 202 m. Host būtų sumokėjęs 2019 mln. USD mokesčių. Vietoj to, Host Inc. pranešė apie 30 mln. nes 3% tų pajamų buvo paskirstyta kaip dividendai ir išvengta pelno mokesčių.

Kaip sumokėjus visą pelno mokesčio tarifą, Host Inc. vertinimas būtų naudingas? Darant prielaidą, kainos ir išankstinio pelno santykis yra 32 „Host Inc.“ nesikeičia, REIT rinkos kapitalizacija tikriausiai sumažėtų nuo 14 mlrd. USD 14 m. balandžio 2022 d. maždaug 5.5 mlrd. USD (apskaičiuota, atėmus 202 mln. padaugintas iš 30). Realiai kristų ir pats kainos ir pelno santykis – tai rodo, kad mokestinio pranašumo praradimas dar labiau pakenktų.

81 puslapis iš 10-K, kuriame paaiškinama Host Inc apskaitos politika, teigiama, kad „pridedamos konsoliduotos finansinės ataskaitos apima Host Inc., Host LP ir jų dukterinių įmonių bei kontroliuojamų dukterinių įmonių, įskaitant bendras įmones ir partnerystes, konsoliduotas ataskaitas. Konsoliduojame dukterines įmones, kai turime galimybę jas kontroliuoti. Ironiška tai, kad „Host Inc.“ ir „Host LP“ pagal US GAAP laikomi klasikiniu viešbučių verslu, bet IRS – ne.

O kaip su TRS mokesčiais?

Žodis „apmokestinamasis“ apmokestinamose REIT dukterinėse įmonėse yra šiek tiek klaidingas. Nustatydama lizingo mokestį, kurį TRS moka savo patronuojančiai įmonei REIT iš viso TRS valdomo viešbučio pelno, TRS nepraneša apie pelną. Tai reiškia, kad viešbučio pelnas dabar buvo pervestas į REIT, kuris pats yra neapmokestinamas.

TRS yra de facto viešbučių operatoriai?

TRS subjektai skamba kaip de facto viešbučių operatoriai. Jei ne, kam skirti plačias dalis 10-K (žr. 35 ir 36 psl.), kad aptartumėte pagrindinius viešbučių pajamų generatorius? Į paraišką įtraukiami ilgi paaiškinimai apie pajamas iš kambarių, pajamas iš maisto ir gėrimų, nusidėvėjimo ir atšaukimo mokesčius, kurorto ir paskirties mokesčius, automobilių stovėjimo aikštelę, golfo aikštynus, SPA, pramogas ir kitas svečių paslaugas, kambario išlaidas, gėrimų išlaidas, nekilnojamojo ir asmeninio turto mokesčius, žemės nuomą. , įrangos nuoma ir turto draudimas bei viešbučio nuosavybės nusidėvėjimo ir amortizacijos sąnaudos.

Taigi atrodo, kad TRS gali ir toliau būti de facto viešbučių operatoriumi, o jiems priklausanti REIT gali tęsti savo REIT statusą. Host Inc. 27-K 10 psl teigia, kad „REIT gali priklausyti iki 100 % subjekto, kuris yra įprasta C korporacija federalinio pajamų mokesčio tikslais, akcijų, jei subjektas yra TRS. TRS gali turėti turto ir uždirbti bendrąsias pajamas, kurios nebūtų laikomos reikalavimus atitinkančiu turtu arba reikalavimus atitinkančiomis bendromis pajamomis, jei nuosavybės teise priklausytų arba gautų tiesiogiai REIT, įskaitant pajamas iš viešbučių veiklos.

Galimos skolos įsipareigojimų nevykdymas ir mažesni įsigijimai

4.9 m. „Host LP“ turi neapmokėtų skolų, siekiančių 2021 mlrd. USD. 191 m. „Host LP“ moka maždaug 2021 mln. USD palūkanas, kurių vidutinė norma yra 3.8 % (191/4900). Akcinio kapitalo kaina tikrai yra didesnė. Praradus mokesčių atskaitą, „Host Inc.“ dalį savo skolos pakeis rizikinga, taigi ir brangesne akcija, kuri kainuotų apie 8 % (darant prielaidą, kad kapitalo turto kainų nustatymo modelis (CAPM), atsižvelgiant į tai, kad Host Inc. beta versija yra 1.29, 10 metų iždo vekselio norma yra 2.7%, o aš prisiėmiau 5% rinkos rizikos premiją. Be to, mokesčių mokėjimas dar labiau apribotų Host Inc galimybę mokėti palūkanas.

Atskaičiavus palūkanas, 2019 m. šeimininko veiklos grynųjų pinigų srautai sudarė 1.25 mlrd. Praradus neapmokestinamąjį statusą 2019 m., sumažėtų pinigų srautai, galimi įsigyti. Atkreipkite dėmesį, kad šios pagalvėlės nepasiekia standartinė viešbučių įmonė, kuri nėra organizuota kaip apgyvendinimo REIT. Šeimininkas yra aistringas viešbučių pirkėjas. 2019–21 m. „Host LP“ įsigijo naujų nekilnojamojo turto už 2 mlrd.

Muscle Lite ir darbo sąnaudų arbitražas

„Host Inc.“ turi apie 80 viešbučių, 45,000 2.9 kambarių, 2021 m. uždirba 163 mlrd. USD, bet dirba tik XNUMX darbuotojus!

Žinoma, šie 45,000 XNUMX kambarių patys nesivalo. Darbuotojai, kurie iš tikrųjų gamina maistą ir valo, yra nebalansiniai (OBS) ir šiek tiek neatsekami.

Host Inc 2021 10-K teigia, kad „visų mūsų JAV ir Kanados viešbučių darbuotojai yra mūsų trečiųjų šalių viešbučių vadybininkų darbuotojai, atsakingi už darbuotojų samdymą ir išlaikymą“. Keista, bet 43 psl 2021 10-K teigia, kad „svarbiausios išlaidos kambariams, maistui ir gėrimams bei kitoms padalinio ir paramos išlaidoms yra darbo užmokestis ir išmokos darbuotojams, kurios sudaro maždaug 55 % šių išlaidų bet kuriais metais“. Šios darbo sąnaudos nėra įtrauktos į kompensaciją šeimininko pajamų ataskaitoje, nes darbas yra įtrauktas į trečiųjų šalių viešbučių vadybininkų knygas.

Įdomų pareiškimą padarė Amerikos viešbučių ir apgyvendinimo asociacija (AHLA). 8 m. balandžio 2020 d. laiškas Kongresui, lobizuodamas darbo užmokesčio apsaugos programą (PPP) TRS struktūroms: „Viešbučių ir apgyvendinimo pramonėje tinkamas PPP paskolos gavėjas yra verslo subjektas, atsakingas už darbuotojų darbo užmokestį, išmokas ir draudimo išlaidas.

Jie toliau sako: „turto savininkas – arba REIT atveju mokesčių REIT dukterinė įmonė (TRS), kuri nuomoja turtą iš turto savininko – pagal valdymo sutartį lieka teisiškai atsakingas už atlyginimą trečiajai šaliai. valdymo įmonei visas veiklos išlaidas, įskaitant darbuotojų darbo užmokestį, išmokas ir draudimą. PPP paskolos yra skirtos tam, kad būtų padengtos svarbiausios veiklos išlaidos, įskaitant darbo užmokesčio išlaidas. Aukščiau pateiktame pavyzdyje tinkamas PPP skolininkas būtų turto savininkas arba TRS, net jei darbuotojai dirba valdymo įmonėje.

Kokios yra tokios struktūros pasekmės?

ESG teiginiai skamba tuščiaviduriai

Šeimininko 2020 m. tvarumo ataskaitoje teigiama, kad „Dow Jones Sustainability Index“, CDP, ISS, „Newsweek“ atsakingiausių įmonių sąrašas ir tarp 25 % Green Street Advisors yra pripažinti. Reikia stebėtis, ar šios reitingų agentūros teiravosi apie dingusius darbuotojus Host knygose.

O po Covid mokesčių mokėtojų finansuojamos nuolaidos?

CARES įstatymas ir vėlesni pandemijos pagalbos įstatymo projektai teikia didelę naudą valstybinėms įmonėms, įskaitant REIT. Svarbiausi tarp jų buvo sustiprintas NOL (grynųjų veiklos nuostolių) perkėlimas ir pagreitintas nusidėvėjimas. Panašu, kad Iždo departamentas pirmosiomis pandemijos dienomis nusipirko „Host Hotels and Resorts“ įmonių obligacijas.

Pavyzdžiui, šeimininkas 2021 10-K, p.44, sako:

„2021 ir 2020 m. užfiksavome atitinkamai 91 ir 220 mln. USD pajamų mokesčio lengvatą, visų pirma dėl mūsų TRS patirto grynojo vidaus veiklos nuostolio. Dėl 2020 m. CARES įstatymo priimtų teisės aktų dalis 2020 m. vidaus grynųjų veiklos nuostolių buvo perkelta į 2017–2019 m., siekiant susigrąžinti anksčiau sumokėtus JAV federalinius pelno mokesčius. Likusi 2020 m. grynųjų veiklos nuostolių dalis, taip pat visas 2021 m. grynasis veiklos nuostolis, kurį patyrė mūsų TRS, gali būti perkeliami neribotą laiką, atsižvelgiant į metinį 80 % metinių apmokestinamųjų pajamų limitą.

Didesnis poreikis atskleisti informaciją apie darbo vietą

Negalėjau suprasti, kiek darbuotojų dirba su faktinių viešbučių ir 45,000 XNUMX kambarių valdymu, kiek šiems darbuotojams mokama ir kaip su jais gali būti elgiamasi. Tragedija ta, kad „Host Inc.“ tvarumo ataskaitos skyrius „žmogiškasis kapitalas“ labai stengiasi pristatyti save kaip rūpestingą ir rūpestingą darbdavį. Be geresnio darbo vietos atskleidimo apie visą patalpų ekosistemą investuotojas niekada iki galo nesužinotų, ar tokia priežiūra taikoma ir trūkstamiems darbininkams Host ekosistemoje.

Pakeitimo įrodymo lenta?

21 psl 10-K apima gana keistą teiginį: „Direktorių valdybos narių pašalinimas. „Host Inc.“ įstatuose numatyta, kad, išskyrus bet kokius direktorius, kuriuos gali išrinkti akcijų klasės ar serijos, išskyrus paprastąsias akcijas, turėtojai, direktoriai gali būti atšaukti tik dėl priežasties ir akcininkų, turinčių ne mažiau kaip du trečdaliai visų balsų, turinčių teisę būti atiduoti renkant direktorių. Bet kuri laisva vieta, atsiradusi akcininkams atleidus direktorių, gali būti užimta, jeigu už tai balsuoja ne mažiau kaip du trečdaliai balsų, turinčių teisę būti atiduoti renkant direktorių.

Ar tai iš tikrųjų reiškia, kad direktorių niekada negalima pašalinti, nes surinkti 67 % balsų yra labai sunku? „Blackrock“, „State Street“, „Cohen and Steers“ ir „Vanguard“ bendrai valdo 39 % „Host Inc.“ akcijų, kaip nurodyta jos 2020 m. įgaliotiniame pareiškime. Šių keturių juodųjų savininkų bendros galios neužtenka atleisti ar paskirti direktorių.

Neįprastai mažas generalinio direktoriaus atlyginimo santykis

2020 m. įgaliotajame pareiškime teigiama, kad „Host Inc.“ generalinio direktoriaus atlyginimo (apie 10 mln. USD), palyginti su vidutiniu darbuotojo atlyginimu (196,338 51 USD), santykis yra 1:500, o tai yra vienas mažiausių S&P 163. , žinoma, gaunama iš 45,000 įmonės darbuotojų. Be abejo, generalinio direktoriaus atlyginimo ir vidutinės darbuotojų santykis būtų daug didesnis, jei būtų atsižvelgta į vidutinį darbuotojų atlyginimą visoje 45,000 196,000 kambarių ekosistemoje. Mažai tikėtina, kad vidutinis darbuotojas XNUMX XNUMX kambarių ekosistemoje gaus XNUMX XNUMX USD.

Pranešta apie vidutinį darbo užmokestį Marriott ir Hilton darbuotojų yra 36,710 314 USD. Jei naudotume vidutinį „Host“ atlyginimą, generalinio direktoriaus ir darbuotojo atlyginimo santykis būtų 1:XNUMX, daugiau nei šešis kartus didesnis nei „Host“ pranešė, o tai galėtų suabejoti daugeliu „Host“ ESG ataskaitų.

„Muscle Lite“ įmonėms reikia daugiau priežiūros

Apskritai, Main Street ir ESG investuotojai turi atidžiau išnagrinėti apskaitos, valdymo ir ataskaitų teikimo trūkumus teisiniuose arbitražuose, tokiuose kaip „Host Inc.“. Ir prieš atmesdami „Host Inc.“ kaip atskirą atvejį, atminkite, kad NAREIT viešai parduodamų apgyvendinimo REIT sąrašas yra gana platus ir apima mažiausiai 17 subjektų, įskaitant Apple Hospitality REIT (NYSE: APLE), Summit Hotel Properties (NYSE: INN), Park Hotels & Resorts (NYSE: PK), Hersha Hospitality Trust (NYSE: HT) ir Pebblebrook Hotel Trust. (NYSE: PEB).

Įtariu, kad investuotojai, jei norės atidžiai pažvelgti, kitose pramonės šakose atras daug daugiau raumenų, mokesčių ir aktyvų struktūrų.